Willem Middelkoop

Legale voorkennis

20 oktober 2014 06:00

‘A market can stay irrational longer than you can stay solvent.’ Deze uitspraak van Keynes omschrijft het best dat het lang kan duren voordat de markt zich beweegt naar het punt dat logischerwijs al veel eerder was te voorspellen.

 

De Britse wetenschapper Isaac Newton (1643 –1727), grondlegger van de klassieke mechanica, verloor £ 20.000 aan de speculatiegekte rondom de South Sea Company wat leidde tot de beroemde opmerking, “I can predict the movement of stars, but not the madness of men.”

Het zijn deze twee uitspraken die keer op keer bij me opkomen als me wordt gevraagd ‘of ik nog wel in goud geloof’. Trust me, in 2000 dacht ik dat de edelmetaalprijzen zouden gaan stijgen, in 2008 na het omvallen van Lehman was de kans hierop reuze groot, maar inmiddels is het voor mij een zekerheid op basis van de logica.

Maar de afgelopen 15 jaar heb ik een modus gevonden om te kunnen accepteren dat volgens de logica verwachte bewegingen niet altijd meteen uitkomen. In 2000 met een goudprijs op de bodem ($250) riepen vrienden, ’Waarom zou de goudprijs na een daling van 20 jaar gaan stijgen?’ In de crash van 2008 toen goud 30% daalde werd me lachend nageroepen, ‘Zie je wel dat goud geen vluchthaven meer is!’ In beide gevallen stegen edelmetaal gerelateerde aandelen binnen drie tot vier jaar met 400%.

‘Be right and sit tight’, is mijn favoriete quote van meesterspeculant Jesse Livermore, die meer dan 100 jaar geleden al door had hoe je vermogen moest vergaren. Het onderdrukken van de twee elementaire emoties, hebzucht (nu gaat het lekker, nu durf ik mee te doen) en angst (dit gaat fout, nu moet ik eruit) is essentieel. Aan het einde van zijn leven concludeerde hij, ’It has always been my sitting that made me money, not my trading’.

Ik heb geleerd ‘tegennatuurlijk’ te handelen. Onze meeste grondstofposities werden gekocht op dieptepunten in het marktsentiment, waarin de baby met het badwater wordt weggegooid. Terwijl goed te voorspellen is dat er jaren later, om diezelfde ‘baby’, weer gevochten gaat worden.

Voor velen is bijna niet meer voor te stellen dat er ooit nog winst kan worden gemaakt op een goudinvestering uit 2011. Zoals je op een ijskoude dag eind februari (op 26 februari 1986 werd nog een 11-stedentocht verreden) niet voor kan stellen dat het nog geen twee maanden later 28 graden kan zijn (15 april 2007).

Steeds weer werd het me de afgelopen 15 jaar duidelijk dat financiële markten helemaal niet ‘efficiënt’ functioneren en dat met deze wetenschap geld te verdienen is. Zoals Buffett altijd zegt, ’Koop als iedereen verkoopt en verkoop als iedereen wil kopen.’

De waanzin van de speculerende massa zorgt keer op keer voor grote over- en onderwaarderingen in de markt. Het op tijd ontdekken van dergelijke stadia werd al lang geleden de basis van mijn beleggingsfilosofie. Door het ‘reversion to the mean’ effect is het slechts een kwestie van tijd voordat markten weer terugkeren naar ‘normale’ niveaus. Zoals George Soros ons heeft geleerd gebeurt dit vaak schoksgewijs.

Timing is dus het grootste probleem. Een analyse van mijn eigen, op rationele gronden gebaseerde, voorspellingen laat zien dat verwachte ontwikkelingen meestal pas 2 tot 5 jaar later uitkomen. Al die tijd, al snel een periode van 500 tot 1500 dagen, lijk je een gek die er niets meer van begrijpt. En weet je wat het meest vervelende is? Mensen vinden het leuk je dat elke dag even te laten weten.

Ik heb de afgelopen tijd al mijn oude columns nog eens teruggelezen om van de fouten te leren. Hier een overzicht van mijn eigen foute timing de afgelopen 11 jaar;

Op 9 februari 2003, schreef ik op IEX over de grote risico’s van Fannie Mae en Freddie Mac. ‘De enorme omvang van beide bedrijven en dan met name de grote derivatenposities, (kunnen) grote risico’s voor de stabiliteit van het financiële systeem betekenen.’ De column beschreef zelfs een scenario, waarbij problemen bij Fannie en Freddie zouden kunnen leiden ‘tot de ineenstorting’ van het gehele financiële systeem. Deze column leidde tot Kamervragen, in verband met de grote investering van het ABP in obligaties van beide bedrijven. We moesten tot 2008 wachten voordat de beurskoers van Fannie en Freddie instortte. Mede hierdoor moest het hele financiële systeem in Amerika, met een eerste injectie van USD 700 miljard, overeind gehouden worden. Fannie en Freddie werden geherkapitaliseerd en de aandelen daalden met 98%. Conclusie: 5 jaar te vroeg.

Een maand later beschreef ik de risico’s van een investering in Aegon en concludeerde, ‘Het omvallen van Aegon, gebeurt natuurlijk niet van vandaag op morgen. Uiteindelijk zetten de autoriteiten alles op alles om het omvallen van financials te voorkomen.’ Eind 2008 moest Aegon bliksemsnel van verzekeraar in een bank veranderen, om in aanmerking te komen voor drie miljard aan staatssteun. Steun die essentieel was om het bedrijf overeind te houden. De aandelen daalden 90%. Conclusie: 5 jaar te vroeg.

In Managementscope van 2006 mijn analyse dat Ford en GM ook failliet dreigden te gaan. ‘Maar het grootste raadsel blijft natuurlijk de beurswaarde van Ford. Net als General Motors, is een faillissement een reële optie.’ Ook nu moesten we tot eind 2008 wachten voordat beide bedrijven met miljarden aan staatssteun moesten worden geherkapitaliseerd. Ook hier verloren de aandelenbezitters bijna al hun geld. Conclusie: 2 jaar te vroeg.

Om mijn waarschuwing voor vastgoed (minimaal -30% binnen 5 jaar) uit 2008, werd in 2010 nog smakelijk om gelachen. Inmiddels niet meer. Conclusie: 3 jaar te vroeg.

Bij al deze voorbeelden van wat ik altijd legale voorkennis noem (het gevolg van logisch nadenken) bleken markten er pas jaren later op te reageren. Ja, inderdaad: ‘A market can stay irrational longer than you can stay solvent’. Het is daarom vaak van groot belang geduld te hebben en niet met geld dat op korte termijn nodig is (of geleend is) te investeren.

De afgelopen tijd is voor mij overduidelijk geworden dat de (edel)metaalprijzen de komende jaren nog een keer een enorme inhaalslag moeten gaan maken.

Nog geen 200 jaar na het begin de industriële revolutie wordt de wereld geconfronteerd met de eerste tekorten in de wereld van de grondstoffen. Tekorten die in veel gevallen permanent blijken te zijn. De conventionele olieproductie, waarbij de olie op de traditionele manier uit de grond wordt gepompt, ligt bijvoorbeeld al meer dan 10 jaar (!) op hetzelfde niveau.

Alles wat boven de grond wordt gebouwd, heeft ondergrondse grondstoffen als basis. Toch beslaat de grondstoffensector maar 3% van de totale wereldwijde beurswaarde. Over onderwaardering gesproken.

Een aantal indicatoren waarschuwen ons nu al voor komende grondstoftekorten. Maar er is er maar eentje die de alarmbellen echt laat rinkelen. Op 18 september 2014 maakte een relatief onbekende zilvermijn bekend dat ze een vijfjaars-overeenkomst met een Chinese staatsbedrijf (JMET) hadden afgesloten, waarin werd bepaald dat de Chinezen direct $30 miljoen overmaken, als garantie voor zilverleveringen in 2018/2019. Logisch denkt u, die Chinezen willen op deze lage zilverprijs de prijs vastklikken.

Nee, in de overeenkomst is opgenomen dat het zilver in de toekomst zal worden afgerekend tegen de dan geldende marktprijs. Er wordt zelfs geen maximumprijs afgesproken. Het interesseert JMET dus kennelijk niet of de zilverprijs in 2018 op $50, $100 of $200 zal staan. De Chinezen verzekeren zich met deze overeenkomst van de levering van voldoende zilver tot 2020. Ze maken zich kennelijk zoveel zorgen over toekomstige beschikbaarheid dat ze de bedrijfsrisico’s (faillissement, brand etc.) voor lief nemen. Het sluit naadloos aan bij een interne studie waaruit blijkt dat vele metalen al voor 2020 schaars beginnen te worden. Bij palladium, goud en zilver is de markt nu al erg gespannen. En met China, Rusland, India als grote kopers is het slechts een kwestie van tijd voordat goud (en ook zilver) weer nieuwe recordprijzen neerzetten.  

Willem Middelkoop was tussen 2001 en 2008 beurscommentator bij RTL Z. Hij is oprichter van het Commodity Discovery Fund. Bovenstaande tekst is een verkorte bewerking van de Kwartaal Special die alleen voor participanten beschikbaar is. Op 10 november geeft hij een gratis presentatie bij de TU Delft (inschrijven niet nodig).